（作者｜周琦 编辑｜张广凯）华恒科技有限公司
1月30日，，，，，上交所一纸终止通告，，，，，为百菲乳业历时四年的上市征程画上句号。。。 。。 。。
这家年营收超14亿元的“水牛奶隐形冠军”，，，，，在主板、新三板、北交所间“重复横跳”后，，，，，最终自动撤回申请。。。 。。 。。
上交所
其背后，，，，，是区域性乳企面临的普遍逆境：体量难以比肩天下龙头，，，，，立异投入又缺乏“专精特新”，，，，，陷入“夹心层”尴尬。。。 。。 。。
“百菲乳业撤回（上市申请）的缘故原由，，，，，就是由于通过了多次差别资源市场的实验申请，，，，，效果都最终失败了，，，，，那么不得已最后选择撤出。。。 。。 。。”乳业专家宋亮告诉网。。。 。。 。。
他体现，，，，，不扫除百菲未来会在外洋上市。。。 。。 。。
随着资笔飘路暂告段落，，，，，百菲乳业能否在奶源约束与竞争加剧的工业现实中，，，，，找到可一连的生涯之道，，，，，成为新的悬念。。。 。。 。。
隐形冠军
百菲乳业的故事，，，，，要从水牛奶提及。。。 。。 。。
与伊利、蒙牛的“荷斯坦亨衢货”差别，，，，，百菲乳业押注的是水牛奶。。。 。。 。。
水牛奶，，，，，是水牛的奶，，，，，口感清甜、浓稠。。。 。。 。。其干物质、乳脂肪、卵白划分比荷斯坦奶高70%、190%、60%，，，，，自然适合高端白奶、马苏里拉奶酪及港式甜品质料。。。 。。 。。
百菲乳业来自广西，，，，，这也是中国水牛奶的主产区，，，，，“水牛奶第一股”皇氏乳业、南国乳业、壮牛乳业等专业化水牛乳制品企业也都来自广西。。。 。。 。。
百菲乳业的产品以生水牛乳、生牛乳为主要质料，，，，，推出灭菌乳、调制乳、发酵乳、巴氏杀菌乳和含乳饮料等。。。 。。 。。
灭菌乳是营收的绝对大头。。。 。。 。。2024年，，，，，该营业孝顺10.87亿元，，，，，占七成总营收。。。 。。 。。
公司招股书
“水牛纯牛奶”系列，，，，，卵白质含量由3.8g-4.3g蹊径式递增。。。 。。 。。其中，，，，，“3.8g水牛纯牛奶”为公司明星产品。。。 。。 。。
2月4日，，，，，网随机走访了一家位于成都的大润发，，，，，货架上百菲酪水牛纯牛奶4.0标价为59元/200mlx10盒； ；；； ； ；；百菲酪水牛高钙奶37.9元/200mlx12盒； ；；； ； ；；百菲酪水牛纯牛奶59.8元/200mlx12盒。。。 。。 。。
网摄
这些产品生产日期大多都在12月尾、1月初，，，，，较为新鲜。。。 。。 。。
别的，，，，，百菲还在起劲结构高端线产品，，，，，“醇菲”就是其高端子品牌，，，，，以“醇菲4.3g 梦幻盖水牛纯牛奶”为例，，，，，大润发标价为79元/250mlx10盒，，，，，较“百菲酪水牛纯牛奶4.0”售价横跨20元。。。 。。 。。
网摄
百菲调制乳营业则与广西外地外地特色融合，，，，，其凭证亚热带地区的果蔬资源，，，，，推出“芒果水牛奶”“荔枝玫瑰水牛奶”“杨枝甘露珠牛奶”等特色果味产品。。。 。。 。。
这也是百菲第二大收入泉源，，，，，同期，，，，，“调制乳”营收达3.02亿元，，，，，孝顺两成营收。。。 。。 。。
相较以上两大营业，，，，，含乳饮料、巴氏杀菌乳、发酵乳、非乳品营收较少，，，，，报告期内，，，，，四大营业合计营收仅超3000万元。。。 。。 。。
当下，，，，，百菲乳业的销售渠道仍以“线下经销”为主。。。 。。 。。
建设初期，，，，，百菲依赖广西极具优势的水果流通渠道，，，，，将“百菲酪”配送至各地的水果批发市场，，，，，再流通入水果生鲜店肆。。。 。。 。。
2022年-2024年，，，，，线下经销划分收入5.84亿元、7.63亿元、9.77亿元，，，，，比例维持在七成左右。。。 。。 。。
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详细来看，，，，，报告期内，，，，，公司经销商超1000家，，，，，笼罩天下近30个省。。。 。。 。。渠道包括古板商超、连锁便当店、生鲜水果店，，，，，例如永辉超市、华润万家、沃尔玛、麦德龙、华联超市、家家悦、京客隆、大润发等。。。 。。 。。
公司还在试水新兴零售渠道，，，，，包括主打高端品质的高级会员店，，，，，如盒马鲜生； ；；； ； ；；主打性价比的量贩零食店，，，，，如零食很忙、零食有鸣等，，，，，及新零售渠道，，，，，如美团优选、朴朴超市、小象超市、多多买菜、淘宝买菜等。。。 。。 。。
网在零食有鸣注重到，，，，，门店上架了百菲酪的“水牛纯牛奶”“水牛高钙奶”，，，，，标价划分为4.3元/盒、3.3元/盒，，，，，百菲的产品放在货架最中心，，，，，被伊利、蒙牛旗下的安慕希、特仑苏、金典、优酸乳等产品困绕着。。。 。。 。。
红框为百菲酪产品 网摄
盒马上线的产品，，，，，相较大润发和零食有鸣，，，，，更为富厚。。。 。。 。。
包括号称冰淇淋口感的“自然界线 灵山水牛鲜牛乳”； ；；； ； ；；经期专属“古法红糖水牛奶”； ；；； ； ；；宝宝爱喝的“儿童水牛纯牛奶”，，，，，以及滋养为主的“燕窝水牛奶”。。。 。。 。。
同时，，，，，百菲客户还包括肯德基、拉瓦萨咖啡等餐饮企业。。。 。。 。。
线上则以线上自营、平台代销为主，，，，，在天猫、京东、拼多多等电商平台售卖； ；；； ； ；；百菲同步也在抖音、快手等平台举行直播推广。。。 。。 。。
“线上电商营业已成为公司业绩增添的主要引擎。。。 。。 。。”公司体现。。。 。。 。。报告期内，，，，，线上渠道营收由2022年的1.87亿元增至2024年的近4.4亿元。。。 。。 。。
据中国奶业协会数据显示，，，，，百菲乳业“水牛乳制品”销量为天下前三。。。 。。 。。
据披露，，，，，其2024年销售规模在A股上市公司中排名第11位，，，，，净利润排名第4位，，，，，被称作细分领域的“隐形冠军”。。。 。。 。。
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重复横跳
1月19日，，，，，百菲董事会审议通过撤案议案，，，，，30日，，，，，上交所正式终止审核。。。 。。 。。
近年来，，，，，百菲在资源市场左右摇晃，，，，，在A股市场实属有数。。。 。。 。。
2017年12月，，，，，百菲乳业前身建设，，，，，2年后，，，，，公司完成股份制刷新，，，，，最先为上岸资源市场做准备； ；；； ； ；；2021年3月，，，，，百菲重新三板摘牌，，，，，首次剑指上交所主板。。。 。。 。。
2023年6月，，，，，其启动上交所主板IPO向导； ；；； ； ；；2024年6月，，，，，又重返新三板挂牌； ；；； ； ；；两个月后，，，，，通告转战北交所； ；；； ； ；；2025年6月，，，，，百菲又再度冲刺上交所主板。。。 。。 。。
今年1月尾，，，，，百菲最终撤回了申请，，，，，终止上市。。。 。。 。。
2025年6月，，，，，当百菲乳业第二次向上交所主板递交招股书时，，，，，市场普遍感应惊惶，，，，，由于就在半年前，，，，，公司刚刚自动终止了北交所的上市申请。。。 。。 。。
更令人含混的是，，，，，此次主板申报的募资规模4.97亿元、刊行股数5516.7467万股，，，，，与此前北交所申报阶段完全一致，，，，，保荐机构也依然是国融证券。。。 。。 。。
这种“仅换上市板块、不换焦点计划”的操作，，，，，被业内人士戏称为“换马甲”式重启。。。 。。 。。
在羁系机构强调“申报即担责”确当下，，，，，云云频仍的板块切换，，，，，不但消耗了企业自身的资源，，，，，也引发了市场对其资源运作真实念头的质疑。。。 。。 。。
有业内人士体现，，，，，其重复横跳的焦点缘故原由，，，，，在于高不可低不就的“夹心层”逆境。。。 。。 。。
就主板来说，，，，，百菲体量缺乏。。。 。。 。。2024年，，，，，公司营收14.23亿元，，，，，净利润近3亿元，，，，，但与伊利、蒙牛等百亿级乳企相比，，，，，体量仍显缺乏。。。 。。 。。
别的，，，，，作为区域性乳企，，，，，主要市场集中于广西及周边，，，，，天下化结构有限，，，，，水牛奶品类市占率缺乏1%，，，，，难以支持主板对“行业代表性”的要求。。。 。。 。。
对北交所而言，，，，，百菲立异属性缺乏，，，，，研发投入远不达标——北交所聚焦"专精特新"，，，，，对研发投入、手艺壁垒有明确量化要求。。。 。。 。。
然而，，，，，2022-2024年，，，，，公司研发用度仅269万-821万元，，，，，占营收比例0.34%-0.58%，，，，，远低于北交所隐性门槛。。。 。。 。。
作为百菲乳业首创人，，，，，吴守允与其子吴联侨配合组成了公司的现实控制人。。。 。。 。。
阻止招股说明书签署日，，，，，父子二人合计控制公司88.39%的股份，，，，，女儿吴珊珊作为一致行感人持股，，，，，形成了典范的家族企业治理结构。。。 。。 。。
工业困局
百菲乳业IPO折戟，，，，，也折射出中国水牛奶工业的结构性逆境。。。 。。 。。
上游资源约束是主要难题。。。 。。 。。
中国水牛存栏量有限，，，，，且主要漫衍在广西、云南等南方省份，，，，，地理集中度极高。。。 。。 。。与荷斯坦奶牛相比，，，，，水牛产奶量仅为通俗奶牛的三分之一、养殖本钱高，，，，，始终未能实现规�； ；；； ； ；；�。。。 。。 。。
百菲乳业90%以上的生鲜乳依赖外购，，，，，自有奶源占比极低。。。 。。 。。
这意味着，，，，，百菲本钱控制力薄弱，，，，，一旦上游质料价钱上涨，，，，，利润空间将被迅速挤压。。。 。。 。。
2022年-2024年，，，，，公司营收从7.81亿元跃升至14.23亿元，，，，，净利润从1.15亿元增添至3.00亿元，，，，，年均复合增添率划分达35%和61%。。。 。。 。。
但有剖析人士指出，，，，，这一高增添很洪流平上受益于原奶价钱下行带来的本钱盈利，，，，，而非焦点竞争力的实质性提升。。。 。。 。。
得奶源者得天下，，，，，百菲有心要握住奶源，，，，，遗憾的是，，，，，事与愿违。。。 。。 。。
据招股书，，，，，公司拟募资4.97亿元，，，，，其中3.74亿元用于“奶水牛智慧牧场建设项目”，，，，，1.23亿元用于“营销网络建设和品牌推广项目”。。。 。。 。。
在撤回申请后，，，，，这些项目的资金泉源将成为新的难题。。。 。。 。。
别的，，，，，随着水牛奶“网红化”，，，，，乐纯、爷爷的农场、认养等品牌也推出了水牛奶产品； ；；； ； ；；同样来自广西的区域乳企如皇氏集团、来思尔等也在加速扩张。。。 。。 。。
百菲乳业并非没有翻盘时机。。。 。。 。。
水牛奶作为中国特色奶源，，，，，在“墟落振兴”战略和“康健中国”政策配景下，，，，，具有奇异的工业价值。。。 。。 。。
广西作为水牛奶主产区，，，，，正在构建从良种繁育、标准化养殖到精湛加工的全工业链系统。。。 。。 。。若能捉住政策盈利，，，，，深耕区域市场，，，，，百菲乳业仍有希望走出一条差别化生长蹊径。。。 。。 。。
关于吴守允、吴联侨父子而言，，，，，四年的上市失路或是一次腾贵的学费。。。 。。 。。但当资源退潮，，，，，回归产艺，，，，，深耕水牛奶这一特色赛道，，，，，构建真正的焦点竞争力，，，，，才是企业穿越周期的基础之道。。。 。。 。。
水牛奶的故事远未竣事，，，，，百菲乳华恒科技有限公司业的下一章，，，，，取决于其能否从战略摇晃中走出，，，，，在工业深耕中找到属于自己的位置。。。 。。 。。